亚洲情色 【周期】国泰君安：“三朵金花”之一，看多2021年原材料周期品

“三朵金花”之其一：看多2021年大众原材料周期品。流动性收紧与盈利拉锯战，具有盈利改善上风同期对战略回退低敏甚而脱敏的金钱是当下投资的最优解。区别于往常10年需求侧或供给侧单边改善亚洲情色，2021年需求、供吸收金融条件三维共振，国际复苏、老本开支与补库动能超预期强盛，供需裂口下看好2021年巨额原材料周期品“加价”行情。股票不同于巨额资源品，贯通与投资故事能够快速贴现。大众原材料周期股票兼具盈利改善上风与低国内战略敏锐度，在春季躁动重叠跨年景立下，股价弹性将张开。重心保举：有色/石化/基化/机械。

石油化工：油价高潮，需求复苏。2021年咱们斟酌石化板块将迎来投资契机，主要情理如下：1）包括原油在内的巨额商品加价预期，原油价钱高潮带来卑劣的投契性囤货需求。2）疫苗落地后经济复苏带来的是石化产品需求好转。投资契机主要勾搭在以下干线：1）纺织服装产业链要领原材料的复苏：桐昆股份、新凤鸣。2）油价上升时成本上风自大的煤化工及轻质化原料路子：宝丰能源、卫星石化。3）受益油价高潮带来库存收益的民营真金不怕火葬：荣盛石化、恒力石化。4）受益油价高潮老本开支改善的油服板块：中海油服、海油工程。

基础化工：掘金景气复苏，主理成长眉目。咱们合计后疫情时期，国际供给缔造弹性有限，难以中意疫苗落地后需求反弹力度，看好本轮化工景气复苏的赓续性及笃定性。站在现常常点，保举三条投资干线：1）油价核心上行受益品种，保举：华鲁恒升（煤化工）。2）供需口头优异的子赛说念，保举：万华化学（MDI）、龙蟒佰利（钛白粉）、玲珑轮胎（轮胎）。3）刚需且价钱底部未复苏的子赛说念。保举：扬农化工（农药）、联化科技（农药）、金禾实业（甜味剂）等。

有色：受益于西洋需求复苏，铜价仍有上行能源。疫情导致大众前三季度铜矿分娩与老本开支放缓，原连接表将受到影响，直到疫情完全铲除前，废铜原料的供给存在缔造难度。同期，国内卑劣复苏驱动的补库带动中国表不雅耗尽量大幅度抬升，中国复苏最初于大众。疫苗推出后国际复苏或将加速，发奋中国。在低库存状态下，需求的角落变化仍将连接推动铜价。咱们合计铜价仍有上行能源，建议增持：紫金矿业、五矿资源、云南铜业等。受益标的：江西铜业。

机械：出口产业链高景气，装备制造国际化乘风破浪。集装箱供应紧缺，量价皆升背后是国际需求改善重叠灵验运力下降，推升集装箱需求，而产能供给弹性有限。国产高端装备大众竞争力渐渐增强，如10月挖机出口增长59.4%，逐月提速，1-10月增长25.9%，国际举座萎缩情况下杀青较快增长。表里需共振，重心保举国内供给、大众市集的龙头公司，保举：三一重工、中联重科、中集集团、杰瑞股份。

01 “三朵金花”之其一 看多2021大众原材料周期品

1.1. 驱能源的调节:从无风险利率下行到盈利预期的上修

策略视角的调节：从分母端无风险利率下行转向分子端盈利预期的上修。国泰君安策略团队于2020年12月1日发布年度策略涌现《2021年上半年投资的三朵金花》，建议畴昔半年有三个投资标的（三朵金花）：1）从基建地产周期转向原材料周期；2）从必选耗尽转向可选耗尽；3）勾搭元气心灵，新能源科技。从策略的角度，咱们在9月后在A股市鸠集看到两个层面的逻辑变化，一个是市集的核心驱能源从无风险利率下行切换至盈利上行，另一个是投资者看待盈利的维度也在从短期盈利的笃定性（比如9月的基建链条）转向中期的盈利景气和盈利成长性（如出口链条、汽车、新能源等）。市集以上变化核心起源于投资者对经济复苏预期的上修以及对经济复苏不笃定性风险评价的下降，尤其是国际高安全性与灵验性疫苗的出现后。瞻望2021年，投资者需要面对的一方面是后疫情时期大众经济的共振复苏，另外一方面需要面对的是国内宏不雅战略尤其是货币/财政赞助力度的回退。因此，在国内流动性与信用膨胀力度收紧的环境下，从投资角度一个不毛的命题在于寻找在中期维度盈利缔造有上风同期对国内战略回退低敏甚而脱敏的金钱类别和投资标的。

盈利上风的标的在何方？角落耗尽倾进取升+企业老本开支回升，国际复苏与宽松战略将参加耦合期。咱们合计从宏不雅预期的角度，相干于投资者对国内经济复苏预期的充分程度以及战略的潜在回退，2021年最大的增量将在国际。咱们合计国际的改善有两个不毛的旅途，一个是后疫情时期住户部门从头参与劳能源市集后，收入预期擢升将带动耗尽意愿与角落耗尽倾向的加多，这将传导至制造业链条分娩的回暖；另一方面国际宽松的货币信用条件、财政刺激诡计、私东说念主部门需求的回升以及较低的企业库存水平，将推动企业加速老本开支与补库动能。这两条旅途已经在国内率先张开，咱们看到了社零的复苏以及工业分娩的加速，2021年国际将进一步访佛的张开复苏弹性。咱们合计，国际以发达国度为代表的经济体在2021年尤其是二季度后将参加复苏共振期，好意思联储与欧央行相对鸽派的货币战略倾向也成心于推动经济动能的回暖。

1.2. 并非统统的周期均具有盈利上风，看好大众原材料周期

当顺周期成为市集共鸣，需要明确鄙人一阶段并非统统的周期均具有盈利上风，2021年咱们看好大众原材料周期品投资契机。现时关于投资者而言，大众经济复苏预期上升，因此“顺周期”成为了市集共鸣之一。然而，并非统统的顺周期均在2021年具有盈利上风，中国在经济平日化后，基建托底的必要性下降，地产“房住不炒”下不毛性弱化，咱们合计与国内基建与地产关联的周期链条在2021年并不具备盈利上风。与之相对的是，2021年国际的经济复苏与老本开支的回暖将为大众原材料周期品的复苏提供盈利弹性，近一个月以来咱们看到以布油、LME铜、MDI等为代表的大众巨额资源品大幅高潮，然而这依然由并未完了，2021年投资者将面对更为开阔的大众原材料周期品的投资契机。

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时光不会倒流，但大众经济复苏的动能自2019年底就已具备基础，新冠疫情打断了大众的复苏进程，并进一步出清了库存与产能。通过磨真金不怕火大众经济、工业、交易的走势，咱们发现大众交易与工业产出大约存在一个3-4年的周期。自2018年中好意思经贸摩擦以来，大众交易增速和工业产出增速均处于下行周期，2019年底大众的交易与工业产出水平已下降至往常20年历史周期的底部区域。而自2019年下半年好意思联储重启宽松以及年底中好意思第一阶段经贸条约的订立本质上为大众经济尤其是在交易上的回暖提供了催化。然而，2020年新冠疫情的冲击打断了大众复苏的进程，甚而进一步加速了产能与库存的出清。凭据咱们国君宏不雅组的测算，摈弃2020年9月，好意思国举座库存水平已下降至2010年以来历史分位数的15%，欧洲下降至17%，均处于相等低的水平。不错预念念的是，偏低的库存迎濒临需求的回暖，企业补库与老本开支的动能将大幅走阔。

大众原材料周期的总结：国际需求、供吸收金融条件三维协力，2021年国际补库和老本开支动能有望超预期强盛。不同于往常10年以来大众需求侧的弱复苏以及国内在2017年推动的上游资源供给侧矫正等单侧力量的激动，在2021年投资者需要面对的是一个需求回暖（从低位回反平日化）、供给擢升（库存见底，补库）以及金融条件相抵消弱的三维力量耦合的情形，推动国际开启新一轮补库与老本开支周期。这是在往常十年以来泛泛的投资者已鲜有驰念的宏不雅情形。尽管国际疫情仍处于较为严重的阶段，然而咱们看到好意思国的PMI、新订单以及老本开支预期均上升至了历史的高位水平。从历史上看，好意思国老本开支增速的变动大约过时于工业产出增速与大众交易增速变动1-2年时辰，往常的西宾往来往自于需求侧传导以及被迫去库存到主动补库存之间的时滞。咱们合计，经过2020年新冠疫情推动的大众尤其是发达经济体在供给层面的出清，有望增强以及前移企业在2021年的老本开支与补库的需求。

1.3. 春季躁动重叠跨年景立，将推升复苏预期下的加价行情

2021年供需裂口扩大，大众部分原材料周期将再现“加价”行情。从历史上看，大众交易的回暖与工业产出的缔造险些老是伴跟着巨额商品价钱的上升。2020年从大众的角度看主要濒临的是供给的出清以及需求的弱复苏，2021年供需矛盾将快速放大，尤其是在供给弹性不及的大众原材料周期品。咱们合计，2021年工业库存见底和需求复苏形成的协力将有望开启新一轮制造业补库周期，推动制造业扩大老本开支。工业产出的加多，大众交易的回暖，其在经济层面的完了均指向大众原材料周期品价钱将有望参加新一轮的加价周期，保举：石化（真金不怕火葬、油服）、基化（钛白粉、MDI、煤化工）、有色（铜、铝）。

投资第一朵金花：从基建地产周期转向大众原材料周期。咱们在开篇里谈到，2021年投资策略的一个重心是寻找具有盈利上风同期具有对流动性收紧低敏或脱敏的金钱，而受益于国际宽松、复苏深化、老本开支膨胀并在国内具有关联产业链的大众原材料周期将成为当下投资的最优解之一。股票金钱不同于巨额资源品，即使是远期的投资故事在短期也能够被快速的贯通与贴现。大众原材料周期股票兼具盈利改善上风与低国内战略敏锐度，在春季躁动重叠跨年景立下，股价弹性将进一步张开。

02 石化——油价高潮，需求复苏

咱们合计2021年原油价钱上行的驱动成分主要有3点：①拜登上台后战略不笃定性的下降，财政刺激决策通过角落流动性好转；②疫苗落地后经济复苏，原油需求预期改善；③大众总体流动性宽松。比较于笃定性较高的供给端，预测不笃定性更大的需求端是现时原油的主要矛盾。斟酌11月中下旬至12月末，原油在40-46好意思元/桶区间运行。

从历史上看，货币宽松及弱好意思元环境成心于巨额商品价钱进取。结合大众主要经济体来看，好意思国，欧元区及日本都为了支吾疫情冲击而加大了货币供给的力度，为市集提供了宽松的流动性。而我国的货币增速总体也保持通晓。现时大众处于较宽松的货币环境中。

油价高潮，需求复苏，咱们合计2021年投资契机可能主要勾搭在以下干线：①纺织服装产业链要领原材料的复苏。②油价上升时成本上风自大的煤化工及轻质化原料路子。③受益油价高潮带来库存收益的民营真金不怕火葬。④受益油价高潮老本开支改善的油服板块。

2.1. 纺织服装产业链2021年景气度的回升，保举桐昆股份及新凤鸣

冷冬+国际疫情国度订单部分弯曲至国内，斟酌12月~2月长丝行业景气度好于往年但依然是淡季，2021年Q2斟酌迎来全面复苏。现时涤纶长丝价钱、价差现在处于低位。油价上行价钱有弹性，盈利好转的同期带动卑劣补库。同期，国际需求角落改善，疫苗落地后经济复苏。

咱们斟酌2021年PX、PTA、涤纶长丝产能增速分别为8.7%、9.3%、7.5%。2021年疫情对经济影响减弱，斟酌2021年涤纶长丝耗尽增速7%。

行业龙头完善产业链布局，不竭加强高卑劣一体化配套。畴昔聚酯产业链将呈现恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、桐昆股份、东方盛虹、新凤鸣等民营企业为主导的寡头竞争所在。

桐昆股份：斟酌2021年春节后长丝景气度擢升。长丝产能市占率第一，截止中报，市占率为18%。同期浙石化二期投产后投资收益进一步扩大。

新凤鸣：涤纶长丝产能/市值弹性最大。2020年底形成500万吨长丝+500万吨PTA产能。长丝成本上风在行业内显着。

2.2. 油价上升时成本上风自大的煤化工及轻质化原料路子：宝丰能源、卫星石化

煤化工与轻质化原料工艺路子在油价上行时更具备成本上风。同期经济复苏时化工品的需求将会好转。

卫星石化：在油价上升布景下，气头及煤头制烯烃路子成本上风扩大。公司在主业保证通晓盈利的同期，乙烷裂解制乙烯容貌大开公司功绩增漫空间，一期项生分产安装于10月完成中交，斟酌公司二期乙烯容貌斟酌将于2022年二季度建成。

宝丰能源：公司借助区位上风积极膨胀，二期容貌投产后煤制烯烃产能达到120万吨/年，限制宇宙最初，内蒙基地远期投产后将达到620万吨/年，在行业中成本上风显着。咱们斟酌2021年油价上行布景下公司估值将擢升。

2.3. 受益油价高潮带来库存收益的民营真金不怕火葬：荣盛石化、恒力石化

低油价上升阶段是真金不怕火厂高效益时期：1）真金不怕火葬企业加工廉价原油意味着分娩成本较低；2）真金不怕火葬企业的库存在油价上升时会产生库存收益。

以浙石化为代表的民营真金不怕火厂成品油收率仅4成，显赫低于两桶油。同期，新投产的民营真金不怕火厂化工品收率将越来越高。而一体化的民营真金不怕火厂的限制与大众其他真金不怕火厂比较，也处于第一梯队。

荣盛石化：浙石化二期投产后盈利技艺将进一步加多。浙石化二期化工品收率进一步提高。舟山具备区位上风，斟酌远期产能将进一步扩大。

恒力石化：公司乙烯投产后盈利技艺加多。咱们斟酌公司分成将保持在较高水平。且公司具备较多容貌计算，大开远期成漫空间。

2.4. 受益油价高潮老本开支改善的油服板块：中海油服、海油工程

低油价并未改换国度对油气增储上产的决心。4月中央政事局会议及7月国度能源局分别强调保险能源安全的不毛性。咱们斟酌行业行状价钱已经处于历史相对最低水平近邻，不会再有下降空间。2021年油价回暖布景下，油服企业的行状价钱有望回升。

受油价下降老本开支缩减影响，油服板块处于估值凹地。咱们合计在2021大哥本开支说明好于2020年的前提下，行业内具备阿尔法属性的龙头公司功绩将出现显赫回暖。板块在说明老本开支擢升或功绩高增长的第一个季度会迎来股价上行契机。

03 基化——掘金景气复苏，主理成长眉目

3.1.云销雨霁，招待新一轮化工景气，布局三大干线

咱们看好本轮化工行情的情理：

1）海表里库存周期共振带动供需错配，大色网斟酌畴昔疫苗落地后本轮行情仍有望赓续。海表里库存周期共振带动商品供需错配，重叠疫情悲不雅预期下库存的举座低位，带动景气上行。中恒久，咱们合计畴昔疫苗落地重叠财政等刺激战略，前期压制的国际需求改善，成本端油价核心抬升，而国际供给缔造弹性有限，因此看好本轮化工景气复苏的赓续性及笃定性。

2）流动性宽松大布景下放大巨额商品价钱弹性。宏不雅方面，支吾疫情多国央行接踵放水抬升流动性，现时看即便疫苗落地后，全面接种也需时辰、后疫情时期的国际经济全面复苏仍需较强的刺激战略撑持，斟酌大众流动性举座仍将较为宽松，利好巨额商品、放大其价钱弹性。

3）国际供给缔造弹性有限，或难以中意疫苗落地后需求反弹力度。凭据CEFIC，欧盟和北好意思地区的大众化工品销售悉数占大众比重约30%，从供给缔造弹性来看，摈弃2020年10月，好意思国化工品产能哄骗率74.8%，已经规复到19年同期98%的水平，进取空间有限，欧盟方面化工品供给也启动渐渐规复。咱们合计，国际供给缔造弹性有限，不及以弥补后续疫苗落地后大众末端耗尽需求以及老本开支进一步大开带来的需求增长。

化工品举座价钱仍然处于历史低位，不要低估进取弹性！从价钱维度看，凭据11月最新数据，国内化工产品价钱指数为4089，处于2012年5月以来的历史30%分位，同期，以2019年(化工景气下行年）数据来看，2020年11月的化工品价钱处于2019年全年2.5%的分位，不要低估进取弹性！

站在现常常点，咱们保举三条投资干线：油价核心上行受益品种、供需口头优异的子赛说念以及刚需且价钱底部未复苏的子赛说念。同期，在选拔标的方面，紧拥优质周期成长龙头，以行业景气和自己成长驱动的功绩增长来进行恒久布局，重心保举华鲁恒升（煤化工）、万华化学（MDI）、龙蟒佰利（钛白粉）、玲珑轮胎（轮胎）、扬农化工（农药）、联化科技（农药/医药CDMO）、金禾实业（甜味剂）。

3.2. 行业保举：油价核心上行受益品种

保举油价核心上行受益品种，煤化工缓和头烯烃。

一、煤化工：向成本弧线左移，重叠价增双厚利好

竞争力增强：煤化工卑劣多个产品存在与油头、气头径直竞争关系，因此油价核心抬升将酿成油头、气头企业成本上行，煤化工相对上风突显，向成本弧线左移动。以乙二醇为例，当原油价钱保持在40好意思金/桶时，油头企业竞争力强，仅有成本上风隆起的华鲁保持附进竞争力；当原油价钱高于60好意思金/桶时，煤头企业竞争力较强，油头成为角落产能，此时华鲁斟酌每吨毛利逾900元。况兼，由于油气共存兴奋，油价上行频繁带动自然气LNG价钱上行，进而使得煤头产品较气头产品的竞争力也得到增强。

产品价钱或上行：现时产品价钱基本处于历史百分位50%以下。跟着油价核心上行，产品价钱有望随之高潮，煤化工价差斟酌扩大。此外，探究到Q4有望迎来冷冬下需求端（衣饰）及成本端（能源价钱）催化，价钱高潮有望加速。

二、烯烃需求回暖，气头竞争力加强

油头工艺仍占主导地位，我国轻烃裂解占比有望擢升。大众石脑油及轻烃裂解工艺占比均较高，而我国以石脑油为主、CTO/MTO为辅，轻烃裂解渗入率较低。探究到近两年我国企业对轻烃裂解安装投资加大，我国轻烃裂解占比有望擢升。

在原油50好意思元/桶、煤500元/吨的能源价钱下，轻烃裂解及石脑油旅途成本低，煤头旅途成本偏高。在油价上行的环境下，油头工艺将向成本弧线右移动，气头轻烃裂解路子相对油头路子的成本上风将扩大。

乙烯卑劣需求主要来自聚乙烯PE。凭据卓创资讯，我国2019年乙烯需求结构中，聚乙烯PE占总需求量的64%，其他需求来自环氧乙烷、乙二醇、苯乙烯等。按照末端应用来看，乙烯主要用于分娩薄膜、注塑成品、管材等，还不错用于制作各样活命用品材料、产物及工业用品。

近五年我国PE耗尽量快速增长，国内待投产产能无边。2009-2019年我国表不雅耗尽量年均复合增速达8.2%，国内PE供给缺口扩大，入口依赖度保管在高位，入口替代康庄大道。凭据卓创资讯，截止11月20日，我国PE总产能2176万吨，拟在建产能达到1049万吨，斟酌关联产能的投产将拉动对原料乙烯的需求。

3.3. 行业保举：供需口头优异且具备大众竞争上风的子赛说念

保举供需口头优异且具备大众竞争上风的子赛说念，MDI、钛白粉、粘胶短纤、氨纶、轮胎。

一、MDI：高壁垒，稳口头，价钱核心或上移

MDI时候壁垒较高，行业寡头口头通晓。MDI真切工艺路子为液相光气法，包括轮廓化响应、光气化响应等多说念复杂工序，时候难度大，而且氯气与有毒光气需要灵验限度，时候壁垒较高。同期，大众仅7家公司掌持MDI分娩时候，国内仅万华化学，且在产企业对自己时候的秘籍活动完备，短少锻练工艺包也从泉源上对抗新参加者。

中恒久看，MDI供给有序下价钱有望渐渐总结，斟酌2021年价钱核心将举座上移。新建一套MDI的安装，从动工到投产至少3-5年，斟酌畴昔3年大众践诺新增产能较为有限，供需有望保管紧均衡（斟酌2019-2023年产能年均复合增速约4.8%，而MDI需求增速一般在6%左右），且供给端畴昔新增产能主要勾搭在万华等少量数企业，行业勾搭度和龙头协同性有望进一步擢升，参照2020年疫情冲击下企业扩产有序（推迟原诡计）。此异邦际安装多数已超颐养伍，带来较大不笃定性。

二、钛白粉：供给相对通晓，表里需共振需求角落改善

赓续看好竣工端：自17年起国内房地产竣工和新开工数据渐渐背离，19年12月竣工数据累计同比转正，若无疫情影响，19年底市集预期竣工端畴昔两年可保管约10%增速，受疫情影响20年数据再次转负，但咱们合计竣工回暖只会推迟不会隐匿，且Q1片晌冲击后地产数据赓续改善，其中1-10月地产竣工面累积计同比-9.2%，跌幅较1-9月缩窄2.4pct，竣工产业链有望复苏，首推钛白粉。

钛白粉供给较为通晓：国际钛白粉产能、产量增长停滞，而国内规则硫酸法工艺的新增产能且加速淘汰中小产能，畴昔新增供给主要以国内氯化法为主。现时国内仅龙蟒等少量数企业掌持氯化法钛白粉限制量产时候，斟酌新增供给开释节律可控。

钛白粉价钱回暖的核心成分在于国际需求：钛白粉不管是径直出口、照旧国内卑劣作念成成品的转折出口Q2都受疫情影响严重，但跟着国际疫情影响渐渐减弱，主要发达地区PMI指数趋势进取，畴昔国际经济角落复苏有望推动钛白粉国内出口擢升，钛白粉价钱进取拐点趋势已现。

三、纺服链：粘胶短纤、氨纶膨胀趋缓，行业勾搭度渐渐擢升，畴昔价钱及盈利有望赓续总结

粘胶短纤：中恒久看，粘胶短纤扩产已步入尾声，产品价钱及盈利有望底部回升。凭据隆众资讯，2020年上半年江西第二条12.5万吨/年新线投产完毕，意味着行业近5年来的扩产进程步入尾声，后续无显着新增投产诡计。2020H1粘胶短纤产能524.5万吨（含台湾省），剔除无效产能后同比增长仅1.06%。现时情况下，不管从价钱或者价差角度粘胶短纤都处于历史底部区间，咱们合计跟着需求角落改善重叠新增供给趋缓态势下有望带动产品价钱及盈利的赓续缔造。

氨纶：产能膨胀步入尾声，畴昔景气回暖可期。氨纶膨胀步入尾声，龙头勾搭度有望赓续擢升。奉陪国民经济的增长、东说念主民对衣物衣裳的日益在意，氨纶表不雅耗尽量自2014年的47.84万吨增长至2019年的62.29万吨，年均复合增速5.42%，而供给端增速渐渐放缓，且国各人业勾搭度CR5由2013的42%擢升至2019年的64%，其中华峰氨纶占比约20%。斟酌2021-2022年新增产能中较为笃定的主要有华峰重庆4万吨以及新乡白鹭3万吨，泰和的新增产能用于老厂置换，供给膨胀趋缓且主要勾搭在龙头，畴昔龙头勾搭度有望赓续擢升。

四、轮胎：勾搭度或不竭擢升，民族品牌崛起

我国轮胎行业勾搭度不高。从行业口头来看，大众轮胎行业可辩认为四个梯队：第一梯队恒久由普利司通、米其林、固特异三家企业占据，CR3销售额占比36.6~39.3%；第二梯队包括剩余4~10名分娩企业，CR10销售额占比61.4%-65.2%；剩余约三分之一的市集份额由第三梯队和第四梯队的无数分娩企业竞争。现在，大众轮胎90%以上的销售市集由轮胎Top 75企业限度。国内轮胎行业的勾搭度较低，2018年载重轮胎CR4为19.58%，轿车轮胎CR4为16.37%，远低于国际市集。

民族品牌崛起。汽车已由增量市集渐渐步入存量市集，导致车企竞争不竭加重。相较于国际品牌，具备研发实力和品牌上风的民族轮胎品牌在性价譬如面具有显着上风，民族轮胎品牌市占率或不竭擢升。此外，优质民族品牌二满三平，从自主车企到面向大众，渐渐大开高端配套市集。从当下国内轮胎企业的成出息程来看，已经有轮胎品牌受到结伙厂商的趣味，举例2018年万力轮胎收成结伙车企神龙汽车授予的“优秀供应商”奖项。

3.4. 行业保举：刚需且价钱底部未复苏的子赛说念一、农药：大众农药市集呈稳步增长态势，看好龙头成长性

农药因需求刚性其大众市集总体呈稳步进取态势，斟酌全年受疫情冲击较小。2019年大众作物用和非作物用农药市集悉数达676.29亿好意思元，同比下降0.31%。下滑的主要成分有：北好意思洪灾重叠中好意思交易战；欧洲额外天气和对农药的严格监管；好意思元的强势遏制其他地区的市集增长。其中，作物用农药销售额598.27亿好意思元（YoY-0.8%），非作物用农药销售额78.02亿好意思元（YoY+3.5%）。2004-2019年大众农药市集限制年均复合增速为4.1%，恒久看农药仍是需求刚性且稳步增长的行业，斟酌全年受疫情冲击较小。

19年国内原药产量触底反弹，过时产能出清效应角落递减。2019年国内农药原药产量225万吨，同比+1.4%，完了了17、18两年因环保安全经管导致的负增长，咱们判断以苏北为代表的过时中小产能出清已步入尾声。

环保安监高压下压缩中小企业扩产空间，畴昔新增供给由龙头主导。咱们考中了扬农化工、利尔化学、利民股份、联化科技四家细分范围龙头在原药分娩上市公司中的老本开支和在建工程中的占比，龙头企业老本开支和在建工程占比逐年提高且在2020上半年创出新高。在需求稳增长态势下，国内农药龙头企业市占率有望进一步擢升。

二、甜味剂：后疫情时期，耗尽回暖代糖受益

食物饮料商偏好度高。由于三氯蔗糖及安赛蜜产品在风采、价甜比以及安全性上都发达讲求，受到了食物饮料商的包涵。凭据英国泰莱的探望完了自大，三氯蔗糖和安赛蜜是食物饮料商最倾向于加多使用的东说念主工甜味剂。

行业斟酌保持通晓增长。凭据产业信息网及中国海关数据，2014-2019年大众三氯蔗糖产量年均复合增速达15.6%，2020年上半年在大众受到疫情影响下行业产量仍同比增长8.7%；安赛蜜近三年年均复合增速达6.5%。探究到末端产品仍将快速增长，咱们斟酌三氯蔗糖及安赛蜜仍将保持通晓增长。

第四代甜味剂安赛蜜呈寡头操纵口头。大众主要有5家安赛蜜分娩企业：金禾实业（12000吨）、苏州浩波（4000吨）、德国Nutrinova（3500吨）、北京维多（1500吨）和江西北洋（1000吨）。金禾市占率55%，而第二大厂家苏州浩波濒临歇业重组，单寡头操纵口头进一步安详。

第五代甜味剂三氯蔗糖供给端口头讲求。现在大众仅有不到10家企业分娩三氯蔗糖，悉数口头产能17200吨，但中小企业开工率较低。供给端口头较好，多数小产能濒临被淘汰风险。

04 有色——受益于西洋需求复苏 铜价仍有上行能源

4.1.大众原料供给减速

大众前三季度铜矿分娩减缓。前三季度受制于疫情，大众铜矿分娩打扰率加多，凭据咱们的统计，本应在小扩产周期中的大众铜矿前三季度样本企业悉数产量下滑0.6%。从国内铜精矿加工费TC/RC数据来看，国内铜精矿加工费下滑至48.2好意思元/吨，铜精矿短缺趋势依然不减。

大众铜矿老本开支放缓，原连接表将受到影响。咱们斟酌2020年大众铜矿产量0%增速，而21年概率较大的新增产能供给在于紫金的kamoa等一系列容貌（大致率Q3/Q4投产，共计14万吨），第一量子的cobre panama扩产（增量9万吨），以及grasberg转地下的容貌（增量约20万吨），共计约45万吨增量，以及约20万吨疫情硬性铜矿缔造，总体增量约在65万吨左右（3%增速），依然处于一个低速增长的状态，且供给刚性较高。

东南亚疫情下，废铜分娩亦极为不畅。疫情以来，马来西亚政府为首的东南亚国度文书一系列的封城闭境活动后，在当地建厂回收废铜资源已无法出口，工场分娩亦被叫停，客岁废铜分娩极为不畅，咱们合计直到疫情完全铲除前，废铜原料的供给亦较难缔造。

4.2.中国需求2020年拉动铜价

中国表不雅耗尽量大幅度抬升。由于铜的隐形库存难以度量以及取得数据，咱们选择：精好意思铜产量+入口数目-铜及铜材出口数目的方法测算铜的表不雅耗尽量。不错看到疏通测量方法下，抛开春节打扰成分，铜中国表不雅需求在6月份后急速抬升，并于三季度左右达到15%-20%。

咱们合计这是由国内卑劣复苏驱动的补库兴奋。咱们不雅察到铜的四大卑劣：家电（主要为空调）、汽车、地产（竣工端）以及电力投资在三季度皆启动加速复苏，从而带动分娩商在较低铜价下主动补库，激发了表不雅需求的加多。

4.2.国际需求或在2021年启动发奋

西洋铜需求以建筑/工业为主。与国内仍需无数电力投资不同，国际锻练国度的铜需求往往跟着建筑用铜（铜管/电缆）以及工业用铜（机械开辟/电缆）等波动，国际建筑/工业需求占比达到48%，是驱动铜需求的主要动量。

中国复苏最初于大众，疫苗推出后或将加速国际复苏，发奋中国。从OECD最初目的来看，大众发达经济体复苏程度与中国仍然有止境差距。一朝疫苗问世，大众经济体规复平日需求，重叠前期战略刺激，斟酌仍将连接带动铜关联需求。

低库存状态下，需求的角落变化仍将连接推动铜价。现在大众铜库存依然保管在30万吨左右的水平，处于2015年以来的完好意思低位。国际经济复苏情况下或将开启新一轮西洋补库，届时铜价仍然将有止境弹性。咱们测算21年铜需求缺口或为80万吨，较2020年扩大50万吨左右。

咱们合计受益于西洋需求复苏，铜价仍有上行能源，增持：紫金矿业（预测2021年54-56万吨铜精矿产量，铜价高潮10000元，功绩增厚约25亿元）；五矿资源（预测2021年职权32万吨铜精矿产量，铜价高潮10000元，功绩增厚约12亿元），云南铜业等。受益标的：江西铜业。

05 机械——出口产业链高景气 国际化乘风破浪

5.1.外需渐渐复苏，出口产业链高景气5.1.1.集装箱量价皆升，背后是国际入口需求焕发

集装箱量价皆升，订单排至春节后。10月集装箱出口量增长35.7%，价钱赓续攀升，11月中上旬干货箱报价2400-2500$/TEU，部分订单超2600，斟酌年底还可能加价，订单已排至春节后。

集装箱紧缺加价背后是国际需求焕发和灵验运力下降，推升集装箱需求，而产能弹性有限。需求端看，国际需求复苏，开启补库存，对入口交易加多，但受疫情影响，入口港塞港镌汰集装箱运动效果，进一步放大出口港集装箱需求。供给端看，集装箱工场产能哄骗率较高，行业自律推论较好，供给弹性有限。

5.1.2.开辟出口增速渐渐回升

西洋需求渐渐复苏，器具出口增速逐月回升。凭据海关总署统计，10月手用或机用器具出口金额增长19.8%，逐月回升，手器具或机用器具卑劣应用范围泛泛，出口复苏标明国际举座需求渐渐复苏。

从建筑机械看，10月挖机出口增长59.4%，增速渐渐回升，甚而跳跃2019年平日年份，标明国际建筑业固定金钱投资也在渐渐复苏。

5.2.装备制造大众竞争力赓续擢升，国际化乘风破浪5.2.1.国内宏大产业链赞助，疫情期间率先复苏

部分开辟出口最初规复，9月手器具、阀门出口金额分别增长19%、12%。咱们合计产品需求举座上比较通晓，由于国际疫情影响，部分国际供货商产能不及甚而停产，部分订单转向中国供货商。

5.2.2.部分国产开辟品牌力渐渐增强

国产开辟品牌力渐渐增强，如以出口为主的手器具，巨星科技哄骗国内供应链上风及线上渠说念开拓，20Q1-Q3营收增长27.4%，远超行业；再如高空功课平台，浙江高慢引颈电动臂式新趋势，不竭推出中意不同功课需求新品，20Q3国际收入渐渐规复，斟酌2021年国际收入占比将显赫擢升。

5.3. 重心保举：三一重工、中联重科、杰瑞股份、中集集团

三一重工：工程机械龙头，凭借品牌、时候、行状、成本等上风，挖机和起重机市占率不竭擢升，恒久看，信息化、数字化、国际化助力有筹商功绩寂静增长，斟酌2020/21/22年净利润160/185/200亿元，增长43%/16%/8%。

中联重科：工程机械后周期品龙头，混凝土机械份额擢升，塔机领跑行业，农机复苏，新栽培的挖机和高机高速增长，斟酌2020/21/22年净利润73/88/96亿元，增长67%/21%/9%。

中集集团：西洋澳口岸塞港镌汰集装箱运动效果，而区域交易不屈衡导致空箱遏制，运价大涨重叠缺箱推高箱价，11月中上旬集装箱干货箱报价已经上升到2400-2500好意思元/TEU，个别订单甚而上升到2600好意思元/TEU，订单已经排产到2021Q1，量价皆升，斟酌2020/21/22年净利润20.6/35/40.6亿元，增长34%/71%/15%。

杰瑞股份：油服景气度有望触底反弹，1-10月份累计新接订单增长5.7%，其中钻完井增长25%，配件增长37%，油服下降15%，10月份举座新接订单8亿，客岁同期10亿（国际工程订单5亿），而本年受疫情影响，国际工程订单很少，但10月钻完井和配件订单同比都大幅增长，一朝油价反弹，举座订单增速和估值都将触底回升。

本文起源：国泰君安证券究诘 (ID:gtjaresearch)亚洲情色，华尔街见闻专栏作家，原文标题：《国君策略 | 看多2021年大众原材料周期品》

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